讀懂這篇文章，你將抓住養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)下一個(gè)五年！
編者按：搜羅幾篇舊文，了解投行視角并購(gòu)民非養(yǎng)老機(jī)構(gòu)背后交易架構(gòu)設(shè)計(jì)。雖然“民辦非企業(yè)”沒(méi)有了，現(xiàn)在叫“社會(huì)服務(wù)機(jī)構(gòu)”（別告訴我你不知道），但資本市場(chǎng)上值得并購(gòu)的都是曾經(jīng)的民非養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，大家都很關(guān)系背后的交易架構(gòu)及交易設(shè)計(jì)。
規(guī)勸新進(jìn)入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的各位，在機(jī)構(gòu)成立之初就做好頂層設(shè)計(jì)，為之后上市或交易做好準(zhǔn)備。如果咱不在乎政府補(bǔ)那點(diǎn)錢，就是直接去工商部門注冊(cè)去；如果不能繞開(kāi)民非機(jī)構(gòu)，就要做好幾個(gè)公司或組織的架構(gòu)設(shè)計(jì)，那些資產(chǎn)要裝入民非，那些不放入；畢竟企業(yè)要發(fā)展的，合理的利潤(rùn)如何獲取，都需要提前想好設(shè)計(jì)好。
一、投行視角：養(yǎng)老民非改制對(duì)接資本市場(chǎng)
民非還是公司？
養(yǎng)老行業(yè)需要大量的資金投入，需要專業(yè)的技術(shù)、人才和運(yùn)營(yíng)，其模式的建立、復(fù)制、輸出不可避免的需要資本的介入。
然而，截至本文發(fā)稿為止，還沒(méi)有一家養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)類的公司直接登陸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)（含A股市場(chǎng)以及新三板）。
如果缺少退出路徑，必然會(huì)大大減少資本的關(guān)注力；必然不能夠使行業(yè)快速發(fā)展，滿足若干年后巨大的養(yǎng)老供給缺口；也不能夠使優(yōu)秀的組織脫穎而出，為我們的社會(huì)提供更好的模式和服務(wù)。
我們需要資本進(jìn)入養(yǎng)老，用一種正確的姿勢(shì)。
目前，養(yǎng)老行業(yè)存在著“9073”的說(shuō)法 —— 90%的老人選擇居家養(yǎng)老；7%選擇社區(qū)養(yǎng)老；3%選擇養(yǎng)老院養(yǎng)老。
高昂的地租和人工成本，使“重資產(chǎn)”的養(yǎng)老院往往難以達(dá)到收支平衡，其復(fù)制、擴(kuò)張的速度大為受限；而“輕資產(chǎn)”的社區(qū)養(yǎng)老、居家養(yǎng)老，往往是由社區(qū)屬性較強(qiáng)的類公益組織提供，注冊(cè)身份通常為民辦非企業(yè)單位，歸屬于民政系統(tǒng)，雖能獲得更多的政策扶植，但并不能夠分紅、也不能夠接受投資。
“重資產(chǎn)”上市的時(shí)點(diǎn)未到，“輕資產(chǎn)”自身的身份尷尬 —— 也許是目前情況的寫照。
如果忽略因?yàn)槊穹潜尘岸梢缘玫降囊恍┱畠?yōu)惠，點(diǎn)贊網(wǎng)認(rèn)為：養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)最大的買單方是老人及其家庭，購(gòu)買者采取“用腳投票”的方式對(duì)養(yǎng)老服務(wù)進(jìn)行選擇 —— 養(yǎng)老是一個(gè)社會(huì)問(wèn)題，但也是一種商業(yè)行為，完全適用于公司的運(yùn)作范疇。
目前，已經(jīng)有三家?guī)в?ldquo;養(yǎng)老”標(biāo)簽的公司申請(qǐng)?jiān)谛氯鍜炫疲ň鶗何传@得許可）。每家都在嘗試結(jié)合自身情況，將實(shí)體運(yùn)營(yíng)的民非，合并進(jìn)入掛牌體系。
這三家公司分別為：無(wú)錫朗高養(yǎng)老股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“無(wú)錫朗高”）、北京愛(ài)儂養(yǎng)老服務(wù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“北京愛(ài)儂”）、安徽靜安健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“安徽靜安”）。
下文中，我們將結(jié)合上述三家的公開(kāi)披露信息，對(duì)其經(jīng)營(yíng)模式、財(cái)務(wù)概況、“民非&公司”架構(gòu)處理做簡(jiǎn)單的梳理。
經(jīng)營(yíng)模式
1.無(wú)錫朗高的“醫(yī)養(yǎng)結(jié)合”模式
無(wú)錫朗高同時(shí)運(yùn)營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)和養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，以滿足老年人在護(hù)理診療和生活照料方面的需求。
無(wú)錫朗高建構(gòu)居家、社區(qū)、機(jī)構(gòu)三層養(yǎng)老體系，為社區(qū)和居家的老人提供基礎(chǔ)的生活和護(hù)理診療服務(wù)，利用社區(qū)、街道提供的政策支持和租用現(xiàn)有房屋實(shí)行輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式，為更多的老年人提供養(yǎng)老服務(wù)。公司通過(guò)生活照料收費(fèi)和護(hù)理診療收費(fèi)實(shí)現(xiàn)盈利，目前以“醫(yī)”為主。
2.安徽靜安的“高端養(yǎng)老”模式
安徽靜安的主要業(yè)務(wù)為旗下民營(yíng)醫(yī)院，但同時(shí)也將大量的資金投入養(yǎng)老院和養(yǎng)老公寓的建設(shè)中，并配套醫(yī)療、餐飲等養(yǎng)老服務(wù)資源，為中高端人群提供高品質(zhì)的養(yǎng)老服務(wù)。
初期大量投入，中長(zhǎng)期依靠入住率、單價(jià)覆蓋運(yùn)營(yíng)成本，提高毛利空間，最終實(shí)現(xiàn)相關(guān)業(yè)務(wù)盈利。
3.北京愛(ài)儂的“家政+養(yǎng)老”模式
北京愛(ài)儂有經(jīng)營(yíng)多年的家政服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，利用線下渠道和信息系統(tǒng)為社區(qū)和居家的老人提供養(yǎng)老服務(wù)，同時(shí)提供衍生商品服務(wù)。
公司通過(guò)大客戶的集中采購(gòu)（如北京市老干部局）拓展服務(wù)群體，獲取盈利。
4.總結(jié)
無(wú)錫朗高的輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式具有較強(qiáng)的模式可復(fù)制性，但仍需要突破區(qū)域瓶頸。資本的介入會(huì)加速輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)型的養(yǎng)老模式的擴(kuò)張。
安徽靜安的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，前期投入比較多，回收周期較長(zhǎng)，模式的快速可復(fù)制性比較差，難以在短時(shí)間內(nèi)做大量的推廣和輸出。
北京愛(ài)儂“家政+養(yǎng)老”的運(yùn)營(yíng)模式也屬于輕資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)方式之一，但是由于過(guò)于依賴自身的之前的服務(wù)體系和資源，本身的養(yǎng)老特色并不突出。
財(cái)務(wù)情況
三家公司的基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如下：
1.無(wú)錫朗高
無(wú)錫朗高于2011年成立，截至2016年2月29日，公司總資產(chǎn)為6,846.62萬(wàn)，綜合毛利率為34-40%。
2015年，公司營(yíng)業(yè)收入為1,854.48萬(wàn)元，其中醫(yī)療板塊貢獻(xiàn)收入877.90萬(wàn)元，養(yǎng)老板塊貢獻(xiàn)收入924.95萬(wàn)元。2016年1-2月醫(yī)療板塊收入超過(guò)養(yǎng)老板塊收入。公司養(yǎng)老板塊共有床位750張，2015年整體入住率為90%。
2015年10月，公司整體承接朗高養(yǎng)老院（民非）和朗高護(hù)理院（民非）之后，營(yíng)業(yè)收入有大幅的增長(zhǎng)。在公開(kāi)信息資料中，尚未披露前述兩家民非之前的經(jīng)營(yíng)情況。
2.安徽靜安
安徽靜安成立于2010年，截至2015年10月31日，總資產(chǎn)為14,054.26萬(wàn)元。
公司主要收入來(lái)自旗下民營(yíng)醫(yī)院，長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)；2015年1-10月公司養(yǎng)老板塊的規(guī)模782.50萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)的19.64%。
2015年公司的資產(chǎn)負(fù)債率大幅的降低，主要是公司控股股東對(duì)公司進(jìn)行了增資并豁免了大額債務(wù)。安徽靜安與股東間存在較為頻繁的關(guān)聯(lián)交易，包括房屋租賃、資金拆借等。安徽靜安母公司每年會(huì)向旗下的民非醫(yī)院收取15%的管理費(fèi)。
3.北京愛(ài)儂
北京愛(ài)儂成立于1995年，截至2015年12月31日的總資產(chǎn)為3,084.27萬(wàn)元。
2015年，公司營(yíng)業(yè)收入比2014年增長(zhǎng)21.34%，毛利率為38.33%。2015年，公司養(yǎng)老服務(wù)收入為533.36萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的23.94%，養(yǎng)老服務(wù)業(yè)務(wù)收入2015年度比 2014 年度毛利率提高 13.83%，增長(zhǎng)幅度較大。
北京愛(ài)儂的前5大客戶主要為政府機(jī)關(guān)和事業(yè)單位，收費(fèi)以預(yù)付款形式進(jìn)入公司賬戶。公司的管理費(fèi)用處于較高的水平，2015年管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)總成本的27.31%。
4.總結(jié)
無(wú)錫朗高在兩三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)了大幅度的資產(chǎn)增加和業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，表明較好的解決民非向企業(yè)的改制可能是實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展的重要推動(dòng)力量。
點(diǎn)贊網(wǎng)謹(jǐn)慎預(yù)計(jì)，無(wú)錫朗高可能會(huì)成為養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)中第一家掛牌的公司，雖然其目前仍以“醫(yī)”為主。
在所有的信息披露中，無(wú)錫朗高未充分披露其民非的過(guò)往業(yè)績(jī)，因而其真實(shí)收入及利潤(rùn)水平，仍藏于冰山之下。
安徽靜安的模式相對(duì)比較重，本質(zhì)上是“大醫(yī)院+小養(yǎng)老”。其公開(kāi)披露信息中，瑕疵點(diǎn)較多，從時(shí)間軸上看在審核方面已經(jīng)遇到了實(shí)質(zhì)障礙。
北京愛(ài)儂在披露方面可能需要細(xì)化管理費(fèi)的構(gòu)成。此外，過(guò)于依賴特定資源，而非服務(wù)本身，會(huì)產(chǎn)生對(duì)未來(lái)發(fā)展的隱憂。
“民非&公司”架構(gòu)處理
1.無(wú)錫朗高
無(wú)錫朗高采用的方式可以用“一刀兩斷”進(jìn)行概括：主要人員與公司簽署合同；公司設(shè)立子公司直接收購(gòu)民非的資產(chǎn)，注銷原來(lái)的民非機(jī)構(gòu)；子公司接管原民非機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)的業(yè)務(wù)，將民非的業(yè)務(wù)合并入公司的財(cái)務(wù)報(bào)表。
這種方式，對(duì)業(yè)務(wù)可以轉(zhuǎn)移的“輕資產(chǎn)”運(yùn)營(yíng)型公司非常有效。
2.安徽靜安
安徽靜安采用的方式可以用“剝離上市”進(jìn)行概括：將靜安集團(tuán)大健康板塊（包括醫(yī)療、養(yǎng)老）的相關(guān)資產(chǎn)剝離，打包后申請(qǐng)掛牌。
但該操作設(shè)計(jì)的非常粗糙，存在的比較大的問(wèn)題點(diǎn)包括：資產(chǎn)注入不充分，剝離后仍與集團(tuán)存在大量關(guān)聯(lián)交易；報(bào)告期內(nèi)有大額的債務(wù)豁免以及期末仍存在的大額關(guān)聯(lián)資金占用，顯示出公司對(duì)集團(tuán)資源的依賴性以及公司治理存在的問(wèn)題；內(nèi)部交易價(jià)格缺乏公允性——這個(gè)產(chǎn)生的原因是“民非”的存在——安徽靜安母公司不從事具體業(yè)務(wù)，其收入只能來(lái)自民非，實(shí)現(xiàn)方式是每年向民非收取15%的管理費(fèi)。
如果不收管理費(fèi)，利潤(rùn)就只在民非體系，而無(wú)法到達(dá)可供分配的公司體系；如果收管理費(fèi)的話，15%的依據(jù)何在，為什么不是20%呢？
民非不可以分紅的矛盾，在這里有了集中的展現(xiàn)。而安徽靜安的主要資產(chǎn)在一家民營(yíng)醫(yī)院，此時(shí)若想從民非回購(gòu)資產(chǎn)進(jìn)入公司體系，需要向民非支付超過(guò)1億元的代價(jià)。
3.北京愛(ài)儂
北京愛(ài)儂公司注冊(cè)時(shí)間較早，旗下民非因拓展需要自然產(chǎn)生，且非主要業(yè)務(wù)載體。此處參考價(jià)值不大。
“民非&公司”架構(gòu)處理的核心是如何并表，以及如何實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的可分配。對(duì)于輕資產(chǎn)的公司，建議參考無(wú)錫朗高的模式；對(duì)于重資產(chǎn)的公司，通?？訒?huì)比較多，建議在原始出資時(shí)，盡量將資產(chǎn)放在公司內(nèi)而非民非內(nèi)，民非更多的只是承接業(yè)務(wù)和運(yùn)營(yíng)的單位。
這樣在未來(lái)轉(zhuǎn)型時(shí)，只需要充分考慮業(yè)務(wù)如何由公司承接，最麻煩的利潤(rùn)分配問(wèn)題會(huì)隨業(yè)務(wù)進(jìn)入公司而迎刃而解。
總結(jié)
無(wú)錫朗高作為典型的“醫(yī)養(yǎng)結(jié)合”模式的實(shí)踐者，以“醫(yī)”為主，以“養(yǎng)”為輔，營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步上升，民非轉(zhuǎn)企將資產(chǎn)和業(yè)務(wù)無(wú)縫的合并到公司的現(xiàn)有業(yè)務(wù)。
靜安養(yǎng)老本質(zhì)上是地產(chǎn)集團(tuán)下屬的大健康板塊，在運(yùn)營(yíng)民營(yíng)醫(yī)院的同時(shí)開(kāi)拓養(yǎng)老市場(chǎng)。就本次公開(kāi)披露信息而言，集團(tuán)支持痕跡重，掛牌路線設(shè)計(jì)粗糙。
北京愛(ài)儂利用技術(shù)優(yōu)勢(shì)和城區(qū)布點(diǎn)開(kāi)展家政信息化的嘗試，養(yǎng)老業(yè)務(wù)比較依賴機(jī)關(guān)和事業(yè)單位的大客戶。
三方面臨的問(wèn)題都包括：屬地特征非常明顯，跨地區(qū)輸出品牌/模式的能力有待檢驗(yàn)。
附：養(yǎng)老行業(yè)狀況摘要
（一）概況
近年來(lái)，我國(guó)老年人口數(shù)量和比例不斷提高，人口老齡化程度不斷加劇。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)字顯示，截止2014 年我國(guó)65周歲及以上老年人口已達(dá)到13,755萬(wàn)人，占總?cè)丝诒戎?0.1%。
根據(jù)智研數(shù)據(jù)中心預(yù)測(cè)，到 2020 年中國(guó)老年人口將達(dá)到2.6 億。按照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)一個(gè)國(guó)家或地區(qū)65歲以上人口占總?cè)丝?%，或者60歲以上人口占總?cè)丝?0%以上時(shí)，那么該國(guó)家或地區(qū)就已經(jīng)進(jìn)入老齡化社會(huì)。顯然，中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入老齡化的門檻，處于老齡化逐步加深的階段。
根據(jù)《中國(guó)老齡產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告（2014）》顯示，2014 年至 2050 年間，中國(guó)老年人口的消費(fèi)潛力將從 4 萬(wàn)億元左右增長(zhǎng)到106萬(wàn)億元左右，占GDP的比例將從 8％左右增長(zhǎng)到 33％左右，老齡產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)發(fā)展巨大。
養(yǎng)老行業(yè)方面，根據(jù)我國(guó)養(yǎng)老行業(yè)實(shí)際情況，老年人對(duì)醫(yī)療服務(wù)和護(hù)理服務(wù)的剛性需求很高。根據(jù)《中國(guó)老齡產(chǎn)業(yè)發(fā)展預(yù)測(cè)研究2014》數(shù)據(jù)顯示，2020年我國(guó)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)空間將達(dá)到7.7萬(wàn)億元，到2030年將達(dá)到22.3萬(wàn)億元，產(chǎn)業(yè)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。
（二）老年人需求
從老年人實(shí)際需求方面看，老年人的需求主要包括生活照料服務(wù)、醫(yī)療護(hù)理服務(wù)和精神需求。其中，生活照料服務(wù)和醫(yī)療護(hù)理服務(wù)為老年人日常生活最基本生理的需求，主要依賴家庭、養(yǎng)老機(jī)構(gòu)等，而精神需求為更高層次需求，目前主要由家庭提供。
（三）中國(guó)的養(yǎng)老模式
（四）國(guó)際與國(guó)內(nèi)養(yǎng)老方式對(duì)比
根據(jù)不同國(guó)家經(jīng)濟(jì)條件、文化背景的不同，國(guó)際上的基本養(yǎng)老方式有三種，一是日本的居家養(yǎng)老方式；二是新加坡的社區(qū)養(yǎng)老方式；三是美國(guó)的機(jī)構(gòu)養(yǎng)老方式。我國(guó)目前居家養(yǎng)老發(fā)展滯后、社區(qū)養(yǎng)老倒退發(fā)展，國(guó)家和社會(huì)雖然大力支持發(fā)展機(jī)構(gòu)養(yǎng)老模式，但其供給仍然乏力。
（五）養(yǎng)老行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局
1.行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局
相對(duì)于日本和德國(guó)等養(yǎng)老服務(wù)發(fā)展較快的國(guó)家，我國(guó)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對(duì)滯后，全國(guó)范圍內(nèi)專注于提供養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)的公司還比較少，具有一定規(guī)模的、有競(jìng)爭(zhēng)力的更少。但隨著養(yǎng)老事業(yè)的快速發(fā)展，會(huì)有越來(lái)越多的企業(yè)進(jìn)入到這個(gè)行業(yè)當(dāng)中。
由于養(yǎng)老行業(yè)的地域性很強(qiáng)，養(yǎng)老機(jī)構(gòu)面臨的競(jìng)爭(zhēng)主要來(lái)自省內(nèi)的其他養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，隨著國(guó)資進(jìn)入養(yǎng)老行業(yè)，國(guó)資背景的養(yǎng)老院可能會(huì)是未來(lái)主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
2.行業(yè)壁壘
①人才壁壘
由于養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)主要針對(duì) 60 歲以上的老年人，這個(gè)群體具有很大的特殊性， 老年人的管理需要更加專業(yè)的管理人員，服務(wù)人員需要經(jīng)過(guò)專業(yè)的護(hù)理培訓(xùn)，對(duì)管理人員和服務(wù)人員的專業(yè)素質(zhì)要求比較高。但是，目前國(guó)內(nèi)專業(yè)的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)和培訓(xùn)教材還比較少，人才的缺口非常大。引進(jìn)專業(yè)化人才也已成為經(jīng)營(yíng)好企業(yè)面臨的困難之一。
②服務(wù)體系
由于老年人群體的特殊性，需要特殊的服務(wù)體系，如日常護(hù)理、醫(yī)療衛(wèi)生、保健和娛樂(lè)相結(jié)合，且對(duì)于這一類設(shè)施以及服務(wù)都有特殊要求。因此在進(jìn)行老年公寓運(yùn)營(yíng)管理、服務(wù)平臺(tái)建設(shè)、網(wǎng)站建設(shè)、人員培訓(xùn)等都需要一個(gè)整體的服務(wù)體系支撐，非專業(yè)的服務(wù)公司很難形成專業(yè)、完整的老年人服務(wù)體系。
③資金壁壘
養(yǎng)老服務(wù)產(chǎn)業(yè)與社會(huì)福利以及醫(yī)療保障體系相關(guān)聯(lián)，且具有社會(huì)公益的特殊性，一般機(jī)構(gòu)的短期盈利能力較弱。而高端老年服務(wù)機(jī)構(gòu)由于需要完備的基礎(chǔ)設(shè)施投入和專業(yè)的護(hù)理服務(wù)，對(duì)于資金投入要求較高，普通企業(yè)難以承擔(dān)，特別目前大多數(shù)養(yǎng)老服務(wù)產(chǎn)業(yè)與地產(chǎn)相關(guān)聯(lián)，需要強(qiáng)大的資金支持，形成了行業(yè)的資金壁壘。
（六）養(yǎng)老行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)
結(jié)合行業(yè)的發(fā)展情況，特別是現(xiàn)有模式存在的問(wèn)題，可以預(yù)見(jiàn)養(yǎng)老行業(yè)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)主要體現(xiàn)在以下方面：
1.護(hù)理服務(wù)和醫(yī)療服務(wù)相結(jié)合是行業(yè)發(fā)展的主要方向。護(hù)理服務(wù)和醫(yī)療服務(wù)是老年人的主要服務(wù)需求，但老年人群體的特殊性決定單一的護(hù)理服務(wù)或醫(yī)療服務(wù)均難以滿足老人需求，只有醫(yī)養(yǎng)結(jié)合的養(yǎng)老服務(wù)模式，才能夠真正把握住市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)態(tài)。
2.滿足中端服務(wù)需求是行業(yè)發(fā)展大勢(shì)。近年來(lái)，老齡服務(wù)業(yè)迅速發(fā)展，諸多市場(chǎng)資金介入養(yǎng)老行業(yè)，但多數(shù)資金流入了高端養(yǎng)老市場(chǎng)，采取諸如養(yǎng)老地產(chǎn)等模式，然而其高成本導(dǎo)致的高收費(fèi)使得多數(shù)老年人特別是中端市場(chǎng)的需求得不到解決。雖然，目前老齡服務(wù)的產(chǎn)業(yè)和事業(yè)邊界不清，政府介入過(guò)多，服務(wù)提供的準(zhǔn)入門檻較高，服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)難以形成，中端服務(wù)市場(chǎng)社會(huì)資本介入較少。但隨著老年人對(duì)機(jī)構(gòu)養(yǎng)老需求的快速增長(zhǎng)，國(guó)家政策層面上的大力支持以及非必要的管制逐步減少，機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)的中端需求會(huì)隨之進(jìn)一步釋放，中端服務(wù)市場(chǎng)將是未來(lái)老齡服務(wù)行業(yè)的主體力量。
3.輕資產(chǎn)、重服務(wù)的模式將在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中取得巨大優(yōu)勢(shì)。伴隨著老齡服務(wù)業(yè)的快速發(fā)展，養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)內(nèi)部的競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)加劇，擁有土地、房產(chǎn)等資產(chǎn)的服務(wù)機(jī)構(gòu)成本投入過(guò)大，一方面迫使其只能面向高端人群，無(wú)法抓住市場(chǎng)上占據(jù)多數(shù)的中低端需求，另一方面使其難以有足夠資金提高其服務(wù)范圍和質(zhì)量，限制了其發(fā)展的空間和靈活性。而采取輕資產(chǎn)策略的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，由于其固定成本較低，能夠?qū)①Y金和精力放在提高服務(wù)質(zhì)量上，同時(shí)可以快速擴(kuò)展，搶占市場(chǎng)份額。輕資產(chǎn)、高服務(wù)的模式將在未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)有利地位。
4.品牌化、規(guī)模化、自主化的發(fā)展趨勢(shì)明顯。伴隨著國(guó)家政策力度的加大，養(yǎng)老行業(yè)發(fā)展迅速，特別是民間資本快速進(jìn)入，加劇了養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。率先進(jìn)入市場(chǎng)，并形成品牌化、規(guī)?；?、自主化的企業(yè)更能夠利用其口碑和規(guī)模經(jīng)濟(jì)搶占市場(chǎng)，同時(shí)其自主經(jīng)營(yíng)模式相較于采取托管經(jīng)營(yíng)模式更加靈活，服務(wù)質(zhì)量、范圍具有更大的提升空間。品牌化、規(guī)?；⒆灾骰呀?jīng)成為未來(lái)主流的發(fā)展趨勢(shì)。
注：
1.養(yǎng)老行業(yè)狀況摘要部分內(nèi)容來(lái)自《無(wú)錫朗高養(yǎng)老股份有限公司公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書》
2.文中數(shù)據(jù)均來(lái)自全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公開(kāi)的擬掛牌公司公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書
（來(lái)源：點(diǎn)贊CSR）
二、社會(huì)資本收購(gòu)非營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的法律困境
與一般的公司收購(gòu)不同，民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)礙于其特殊的法律屬性，不能適用最常見(jiàn)的股權(quán)或資產(chǎn)并購(gòu)的方式來(lái)達(dá)成交易，因此給投資者帶來(lái)諸多困擾。而律師在代表收購(gòu)方進(jìn)行盡職調(diào)查和交易構(gòu)架設(shè)計(jì)時(shí)，也需巧費(fèi)心機(jī)地?cái)[脫法律困境，確保交易安全。筆者試圖通過(guò)本文拋磚引玉，期冀民營(yíng)資本投資民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)的法律政策進(jìn)一步放開(kāi)。
何謂民辦非企業(yè)單位？
民辦非企業(yè)單位的法律定義是“企業(yè)事業(yè)單位、社會(huì)團(tuán)體和其他社會(huì)力量以及公民個(gè)人利用非國(guó)有資產(chǎn)舉辦的,從事非營(yíng)利性社會(huì)服務(wù)活動(dòng)的社會(huì)組織”。而所謂非營(yíng)利性社會(huì)組織，是指提供公益性社會(huì)服務(wù)、不以營(yíng)利為目的、且盈余不在舉辦者及成員中分配的社會(huì)實(shí)體。民辦非企業(yè)單位的登記部門是民政部門隸屬的社會(huì)團(tuán)體管理局登記處。
目前，針對(duì)民辦非企業(yè)單位的法律制度并不是很多，其登記和管理基本還是在適用1998年國(guó)務(wù)院頒布的《民辦非企業(yè)單位登記管理暫行條例》、民政部的《民辦非企業(yè)單位登記管理暫行辦法》和一些地方實(shí)施細(xì)則。近期，由民政部和發(fā)改委等10部門聯(lián)合頒布的《關(guān)于鼓勵(lì)民間資本參與養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展的實(shí)施意見(jiàn)》也對(duì)民辦非營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的定性作出了規(guī)定，主要概括如下：
一是民辦非營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)為捐資舉辦，機(jī)構(gòu)享有對(duì)其資產(chǎn)的法人財(cái)產(chǎn)權(quán)，捐資人（舉辦者）不擁有對(duì)所捐贈(zèng)財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)；
二是民辦非營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)停辦后，應(yīng)當(dāng)依法進(jìn)行清算，其剩余資產(chǎn)由民政部門負(fù)責(zé)統(tǒng)籌，以捐贈(zèng)形式納入當(dāng)?shù)卣B(yǎng)老發(fā)展專項(xiàng)基金；
三是原始捐資有增值的，經(jīng)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)決策機(jī)構(gòu)同意并經(jīng)審計(jì)符合規(guī)定的，可對(duì)捐資人（舉辦者）給予一次性獎(jiǎng)勵(lì)。
不難看出，與營(yíng)利性經(jīng)營(yíng)主體的商業(yè)登記不同，民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)在投資者權(quán)益的實(shí)現(xiàn)上存在諸多局限性，而且最為關(guān)鍵的是，不同于公司股權(quán)可以進(jìn)行商業(yè)化估值，開(kāi)辦者對(duì)民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)到底享有哪些權(quán)益在法律上尚存在爭(zhēng)議，這也最終導(dǎo)致了在權(quán)益轉(zhuǎn)讓層面出現(xiàn)諸多技術(shù)障礙。因此，這也引出了投資者并購(gòu)民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)時(shí)最為核心的一個(gè)問(wèn)題———收購(gòu)的標(biāo)的到底是什么？
社會(huì)資本收購(gòu)民非養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的“攔路虎”
在一般的公司收購(gòu)中，常見(jiàn)的法律途徑是股權(quán)收購(gòu)和資產(chǎn)收購(gòu)，但這兩者在收購(gòu)民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)時(shí)都不能適用。對(duì)于前者，因?yàn)槊褶k非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)設(shè)立時(shí)在民政部門的登記內(nèi)容是名稱、住所、宗旨和業(yè)務(wù)范圍、法定代表人或者單位負(fù)責(zé)人、舉辦者、開(kāi)辦資金、業(yè)務(wù)主管單位等，沒(méi)有“舉辦者權(quán)益”登記這一項(xiàng)，大多數(shù)地方的登記部門也不受理“舉辦者變更”的登記事項(xiàng)，以至于收購(gòu)方希望通過(guò)變更舉辦者登記信息的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓缺乏法律依據(jù)；而對(duì)于后者，由于舉辦者設(shè)立民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)時(shí)出資的財(cái)產(chǎn)被視為捐贈(zèng)，其對(duì)于機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)沒(méi)有處分權(quán)，因此通過(guò)收購(gòu)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)資產(chǎn)在技術(shù)上也欠缺可行性。
因此，實(shí)務(wù)中一種變通的方式是通過(guò)轉(zhuǎn)讓舉辦者權(quán)益的方式來(lái)簽訂交易合同。但這也僅僅解決了交易架構(gòu)設(shè)計(jì)的第一步，還有更棘手的幾個(gè)問(wèn)題需要在收購(gòu)交易中予以厘清：
（一）關(guān)于舉辦者權(quán)益
雖然上述10部委的實(shí)施意見(jiàn)中提到了出資者、捐贈(zèng)者對(duì)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的出資（捐贈(zèng)）財(cái)產(chǎn)不享有所有權(quán)，但并非意味著舉辦者對(duì)機(jī)構(gòu)實(shí)體不享有任何權(quán)益。目前，舉辦者權(quán)益在法律上尚沒(méi)有明確的定義，筆者較為認(rèn)同的一種解釋是：舉辦者享有的是兼具人身性、財(cái)產(chǎn)性的權(quán)利與義務(wù)的綜合體，它是基于舉辦者的資格而享有的，包括推選決策機(jī)構(gòu)決策人員以及參與重大事項(xiàng)的管理、獲得合理回報(bào)等一系列權(quán)利、義務(wù)的總稱。
那么，這樣的分析是否有可操作的依據(jù)呢？很多情況下還得看各個(gè)地方的政策。以杭州市的政策為例，我們注意到2014年的一個(gè)文件（《杭州市人民政府辦公廳關(guān)于鼓勵(lì)社會(huì)力量興辦養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)的實(shí)施意見(jiàn)》）中將民辦非營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的定義為一項(xiàng)有限產(chǎn)權(quán)，產(chǎn)權(quán)歸養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，但也賦予了投資者相關(guān)權(quán)益，主要體現(xiàn)在：
1、非營(yíng)利性社會(huì)辦養(yǎng)老機(jī)構(gòu)在扣除舉辦成本、預(yù)留單位發(fā)展基金以及提取其他有關(guān)費(fèi)用后，如當(dāng)年仍有收支結(jié)余，經(jīng)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)內(nèi)部決策機(jī)構(gòu)同意并經(jīng)審計(jì)符合規(guī)定的，可以從收支結(jié)余中提取一定比例用于獎(jiǎng)勵(lì)舉辦人，年獎(jiǎng)勵(lì)總額不超過(guò)以舉辦人累積出資額為基數(shù)的同期銀行一年期貸款基準(zhǔn)利率2倍利息額；
2、投入滿5年后，在保證不撤資、不影響法人財(cái)產(chǎn)穩(wěn)定和不改變性質(zhì)用途的前提下，出資人產(chǎn)（股）權(quán)份額經(jīng)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)內(nèi)部決策機(jī)構(gòu)同意，可以轉(zhuǎn)讓、贈(zèng)與；
3、非營(yíng)利性社會(huì)辦養(yǎng)老機(jī)構(gòu)經(jīng)依法清算后，舉辦人可將依法清償相關(guān)債務(wù)后的剩余財(cái)產(chǎn)變現(xiàn)，收回原始出資，其資產(chǎn)增值部分變現(xiàn)后主要用于當(dāng)?shù)厣鐣?huì)福利發(fā)展，并可對(duì)舉辦人給予一次性獎(jiǎng)勵(lì)，獎(jiǎng)勵(lì)總額不超過(guò)變現(xiàn)部分的10%。
由此，筆者傾向于將舉辦者的財(cái)產(chǎn)權(quán)益理解為一項(xiàng)受限的權(quán)益，鑒于民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)“非營(yíng)利”的特征，該等權(quán)益在轉(zhuǎn)讓時(shí)受到限制，轉(zhuǎn)讓后原出資者是否能收回成本并獲取收益在政策層面仍然不明確。
（二）轉(zhuǎn)讓合同的效力問(wèn)題
如上文所述，舉辦者權(quán)益的轉(zhuǎn)讓是一項(xiàng)受限制的行為，那么如何確保轉(zhuǎn)讓合同的有效性成為了實(shí)務(wù)中一個(gè)難題。
首先，轉(zhuǎn)讓合同是否需要經(jīng)過(guò)民政主管部門審批后生效？這一點(diǎn)在司法實(shí)踐中尚無(wú)先例。因此，我們只能參考與養(yǎng)老機(jī)構(gòu)登記方式非常相似的民辦學(xué)校的舉辦權(quán)轉(zhuǎn)讓的相關(guān)規(guī)定?！睹褶k教育促進(jìn)法》第54條就民辦學(xué)校舉辦者變更問(wèn)題作了原則性規(guī)定，即“民辦學(xué)校舉辦者的變更，須由舉辦者提出，在進(jìn)行財(cái)務(wù)清算后，經(jīng)學(xué)校理事會(huì)或者董事會(huì)同意，報(bào)審批機(jī)關(guān)核準(zhǔn)”。
根據(jù)此規(guī)定，沒(méi)有經(jīng)過(guò)上述內(nèi)部決策和審批手續(xù)的民辦學(xué)校轉(zhuǎn)讓協(xié)議是無(wú)效的。雖然在民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的相關(guān)規(guī)定中沒(méi)有發(fā)現(xiàn)類似的規(guī)定，但在一些地方性文件中我們?nèi)匀豢梢源Τ鲆恍┒四?。以北京為例，開(kāi)辦者在申請(qǐng)建設(shè)非營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)時(shí)要簽署一份承諾書，其中有一項(xiàng)便是“未經(jīng)批準(zhǔn)將不擅自轉(zhuǎn)讓養(yǎng)老機(jī)構(gòu)”。雖然承諾書帶有很強(qiáng)的行政監(jiān)管目的，但也從另一個(gè)側(cè)面告訴我們：沒(méi)有經(jīng)過(guò)民政主管部門同意的舉辦者權(quán)益轉(zhuǎn)讓協(xié)議的效力存在很大風(fēng)險(xiǎn)。
在實(shí)踐中，由于無(wú)論是養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)主管民政部門，還是民辦非企業(yè)機(jī)構(gòu)的登記部門社會(huì)團(tuán)體管理局登記處，都對(duì)基于舉辦者權(quán)益轉(zhuǎn)讓合同申請(qǐng)的舉辦者登記變更持保守的態(tài)度，因此想要通過(guò)行政審批和許可的方式順利完成變更登記在很多地方很難操作。如此導(dǎo)致出讓方和受讓方往往不得不通過(guò)私下簽訂協(xié)議并支付價(jià)款的方式完成收購(gòu)交易，此種情形下交易合同本身的效力將會(huì)存在很大的不確定性，對(duì)收購(gòu)方來(lái)講，風(fēng)險(xiǎn)非常大。
此外，不容忽視的一點(diǎn)是，養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的收購(gòu)價(jià)格一般都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于舉辦者的原始投入，即便根據(jù)一些國(guó)家和地方規(guī)定，舉辦者可以在退出時(shí)以一次性獎(jiǎng)勵(lì)的方式獲得一定的增值回報(bào)，但這也是需要經(jīng)過(guò)一定的審計(jì)、清算手續(xù)后才能進(jìn)行，并且對(duì)回報(bào)的金額也有一定的限制。對(duì)于收購(gòu)方而言，由于其無(wú)法找到合理的依據(jù)向出讓方支付一筆較大的交易對(duì)價(jià)（從財(cái)務(wù)角度看，收購(gòu)方的此項(xiàng)現(xiàn)金支出無(wú)法在資產(chǎn)負(fù)債表上換來(lái)長(zhǎng)期股權(quán)投資資產(chǎn)），因此雙方往往通過(guò)其他變通的方式進(jìn)行資金安排，如此操作對(duì)于收購(gòu)方財(cái)務(wù)管理的合規(guī)性而言，無(wú)疑也存在非常大的隱患。
可能的對(duì)策
受制于現(xiàn)有的政策瓶頸，筆者認(rèn)為要在目前的法律框架內(nèi)找到一個(gè)十全十美的解決方案來(lái)規(guī)避收購(gòu)民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)過(guò)程中的合同效力和合法性風(fēng)險(xiǎn)是非常困難的。在政府進(jìn)一步出臺(tái)政策支持民間資本以并購(gòu)方式投資養(yǎng)老機(jī)構(gòu)建設(shè)的相關(guān)政策前，我們建議投資者可以考慮通過(guò)以下幾個(gè)途徑盡可能地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)：
（一）先改制再收購(gòu)
這一方式是首先將民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)通過(guò)改制變更為公司制，之后再由收購(gòu)方以收購(gòu)公司股權(quán)的方式完成收購(gòu)。雖然目前此類案例很難見(jiàn)到，但是如果我們參考民辦非企業(yè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)近幾年的發(fā)展軌跡，可以發(fā)現(xiàn)不少民辦非企業(yè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)通過(guò)改制后成為了營(yíng)利性商事主體，不但更好地對(duì)企業(yè)實(shí)行公司治理，適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的規(guī)則，有些還成功走向了資本市場(chǎng)。以下是一個(gè)醫(yī)療行業(yè)內(nèi)的可供參考的典型案例：
早在2012年，金陵藥業(yè)股份有限公司、南京市鼓樓醫(yī)院與儀征南京醫(yī)科大學(xué)第三附屬醫(yī)院就開(kāi)展合作事宜進(jìn)行了多次商洽，擬對(duì)儀征南京醫(yī)科大學(xué)第三附屬醫(yī)院進(jìn)行收購(gòu)，從而使該院依托金陵藥業(yè)和鼓樓醫(yī)院的資金、技術(shù)支持，不斷提升醫(yī)療及管理水平，但前提是該院必須由民辦非企業(yè)單位轉(zhuǎn)為有限公司，從而實(shí)現(xiàn)股權(quán)收購(gòu)。
當(dāng)時(shí)，作為全省第一家民辦非企業(yè)單位的轉(zhuǎn)企改制，在操作規(guī)范及操作流程上進(jìn)行了積極的探索，最終實(shí)現(xiàn)了工商部門的登記注冊(cè)工作的四項(xiàng)突破：
一是企業(yè)名稱的突破。尊從原南醫(yī)大三附院轉(zhuǎn)企改制的事實(shí)，允許企業(yè)在原有名稱的基礎(chǔ)上，直接加“儀征”及“有限公司”字樣，最大限度地保持了企業(yè)的延續(xù)性；
二是出資方式的突破。允許企業(yè)出資人將改制前的凈資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估后出資，保證了改制后凈資產(chǎn)的順利轉(zhuǎn)移；
三是出資比例的突破。允許企業(yè)出資方式100%為凈資產(chǎn)，突破了新設(shè)立企業(yè)貨幣出資不得少于30%的規(guī)定（注，此為當(dāng)時(shí)《公司法》的規(guī)定，現(xiàn)此項(xiàng)規(guī)定已取消）；
四是辦理方式的突破。登記注冊(cè)部門前期介入?yún)f(xié)助企業(yè)設(shè)計(jì)改制方案，并全程指導(dǎo)改制企業(yè)進(jìn)行股東合并和改制申請(qǐng)，為企業(yè)順利改制提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
（二）協(xié)議控制掌握經(jīng)營(yíng)管理權(quán)
無(wú)論是以何種形式簽訂的并購(gòu)交易協(xié)議，收購(gòu)方最終的目的是通過(guò)掌控養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)，進(jìn)而在某些方面取得商業(yè)利益。因此，交易雙方在達(dá)成交易后首先會(huì)就民非機(jī)構(gòu)的決策機(jī)構(gòu)和執(zhí)行機(jī)構(gòu)成員進(jìn)行變更。通常，民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的最高決策機(jī)構(gòu)是理事會(huì)，它是由舉辦者（包括出資者）、職工代表（由全體職工推舉產(chǎn)生）及有關(guān)單位（業(yè)務(wù)主管單位）推選產(chǎn)生。
因此，收購(gòu)方需第一時(shí)間將理事會(huì)成員變更為由其委派的人員，并由理事會(huì)決定是繼續(xù)留用原院長(zhǎng)（即法定代表人/負(fù)責(zé)人），還是重新選聘新院長(zhǎng)?？傊?，像一般公司股權(quán)并購(gòu)中收購(gòu)方會(huì)變更董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)成員一樣，并購(gòu)民辦非企業(yè)也有類似的操作。
但是，僅僅完成以上變更還是不保險(xiǎn)的，因?yàn)檎缥覀兩衔奶岬降?，舉辦權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力風(fēng)險(xiǎn)依然存在，如果合同的效力一旦被推翻，收購(gòu)方的控制權(quán)也將落空。因此，收購(gòu)方在掌握機(jī)構(gòu)的控制權(quán)后，需要進(jìn)一步通過(guò)合理的協(xié)議安排，將養(yǎng)老機(jī)構(gòu)不同層面的經(jīng)營(yíng)內(nèi)容，委托由其控制的第三方公司管理。
雖然類似的操作在非營(yíng)利養(yǎng)老行業(yè)已不是什么秘密，很多投資者通過(guò)這樣的安排來(lái)獲得收益，但對(duì)于本文討論的收購(gòu)交易而言，如此安排卻是保護(hù)收購(gòu)方權(quán)益的良好途徑。由于通過(guò)合理的協(xié)議安排，養(yǎng)老機(jī)構(gòu)作為權(quán)利主體，將其經(jīng)營(yíng)管理權(quán)轉(zhuǎn)移到第三方公司，因此即便并購(gòu)交易協(xié)議（部分或全部）因故被認(rèn)定無(wú)效或解除，經(jīng)營(yíng)權(quán)委托管理的協(xié)議安排仍舊有效。通過(guò)在該等協(xié)議中設(shè)定嚴(yán)密的違約責(zé)任和退出機(jī)制，收購(gòu)方可以長(zhǎng)期控制養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)，以實(shí)現(xiàn)其收購(gòu)的商業(yè)目的。
結(jié) 語(yǔ)
民辦非企業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的并購(gòu)交易已經(jīng)越來(lái)越受到民間資本的關(guān)注，在現(xiàn)有法律制度不能很好地與市場(chǎng)需求匹配的情況下，如何通過(guò)創(chuàng)新并安全的交易安排來(lái)實(shí)現(xiàn)收購(gòu)方和被收購(gòu)方的商業(yè)目的，從而使更多資本進(jìn)入到養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)，進(jìn)而提升行業(yè)的服務(wù)能力和管理水平，這可能是需要立法者和實(shí)踐者通過(guò)多年的努力才能完成的使命。（本文轉(zhuǎn)自東方律師網(wǎng)，作者瞿沁。本文略有刪節(jié)，版權(quán)歸原作者所有）
